发布:2024-07-22 02:01 文章来源：北京圣运律师事务所
7月以来城中村改造被中央和国务院各部门多次提及，有望成为未来城市更新的一个重要方向。我们参考住建部《实施城市更新行动可复制经验做法清单（第一批）》（2022/11/25），精选其中5个案例，另外加上上海、深圳的2个案例，一共从七大案例入手，以更微观、具体的视角，帮助投资者对新时代的城中村改造和城市更新有一个更清晰的认识。我们认为城中村改造是房地产行业向新模式转型的必要一环，但其不会像棚户区改造那般波澜壮阔，而是更加源远流长，对于超大特大城市带来深远影响。具备资源优势的地方国资有望优先受益于此次政策推进，尤其是那些深度介入本地城市更新进程的核心城市国企。
核心观点
国企主导，拆整结合，单项目投资额差异显著
总结来看，各城市改造案例坚持市场化原则，绝大多数由国企平台公司主导，因地制宜、创新模式。改造模式方面，部分项目采取收储（或收租）改造的模式，如深圳、成都、重庆、苏州；部分项目为拆除新建和整治提升并举，如上海、沈阳、合肥；所有案例来看，不存在纯拆除新建类项目，注重历史建筑的保护。投资额方面，涉及拆除新建的项目投资额较高，单项目整体投资额可能超百亿元；只进行整治提升的项目投资额较低，单项目改造额可能不超10亿元；当然，投资额还与项目占地面积直接相关。
资金来源丰富，投资回收期较长，市场化主体参与路径多元
资金来源方面，七大案例出资方包括财政、国企平台、市场化主体、集体组织、居民自筹、商业银行、政策性银行。收回投资方面，涉及拆除新建的项目能够利用商品住宅的销售回款结合商业地产的经营收入，部分项目通过区域内储备地块的联动开发（如沈阳、合肥）平衡资金，但由于拆迁补偿和改造工程相对复杂、非标，回收期较招拍挂开发项目更长；不涉及拆除新建的项目只能依靠收储（收租）资产的经营收入，回收期预计更长，或达到4-10年及以上。市场化主体参与路径方面，模式比较多元化，既可采用轻资产模式作为项目的总承包方或代建代运营方，也可采用中资产或重资产模式。
其它案例：资金、土地、审批三方面支持社会资金参与
除了以上总结的案例之外，我们注意到在住建部《清单》中，还提到三类有利于吸引社会资金参与城市更新的做法。1、构建多元化资金保障机制：鼓励财政设立城市更新专项资金，争取国开行贷款，联合房企和保险公司设立城市更新基金，减免行政事业收费；2、完善土地政策：鼓励零星用地整合利用，用地指标弹性配置，给予存量用地用途转换过渡期；3、优化审批流程：简化低风险工程建设项目审批要求，建立城市更新项目审批“绿色通道”。
投资建议
短期来看，7月政治局会议显著提振了房地产行业的政策预期，住建部的积极表态是政治局会议新定调下的明确调整，我们期待后续因城施策进一步发力，尤其是需求端政策进一步蔓延以及向更高能级城市拓展的速度和力度。
风险提示：行业政策不确定性；基本面下行；部分房企经营风险。
正文
7月以来城中村改造被中央和国务院各部门多次提及，有望成为未来城市更新的一个重要方向。7月21日国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，7月24日政治局会议提出积极推动城中村改造，7月27日住建部企业座谈会提出希望建筑企业和房地产企业积极参与城中村改造，7月28日何立峰副总理主持召开在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视电话会议，7月31日国家发改委《关于恢复和扩大消费措施的通知》提出在超大特大城市积极稳步推进城中村改造，8月1日央行、国家外汇管理局2023年下半年工作会议提出加大对住房租赁、城中村改造、保障性住房建设等金融支持力度。
我们在2023年7月23日的报告《城中村改造：从波澜壮阔到源远流长》中梳理了21个超大特大城市，尤其是4个一线城市的城中村改造计划，指出了城中村改造和棚户区改造的差异。本篇报告参考住建部《实施城市更新行动可复制经验做法清单（第一批）》，精选其中5个案例，另外加上上海、深圳的2个案例，一共从七大案例入手，以更微观、具体的视角，帮助投资者对新时代的城中村改造和城市更新有一个更清晰的认识。
总结来看，各城市改造案例坚持市场化原则，绝大多数由国企平台公司主导，因地制宜、创新模式，体现了国常会和何副总理“地方政府切实履行主体责任”的要求：
1、改造模式方面，部分项目采取收储（或收租）改造的模式，如深圳、成都、重庆、苏州；部分项目为拆除新建和整治提升并举，如上海、沈阳、合肥；所有案例来看，不存在纯拆除新建类项目，注重历史建筑的保护。这与何副总理提出的“采取拆除新建、整治提升、拆整结合等不同方式分类改造”“做好历史文化传承保护”相符。
2、投资额方面，涉及拆除新建的项目投资额较高，单项目整体投资额可能超百亿元；只进行整治提升的项目投资额较低，单项目改造额可能不超10亿元；当然，投资额还与项目占地面积直接相关。
3、资金来源方面，七大案例的出资方包括财政、国企平台、市场化主体、集体组织、居民自筹、商业银行、政策性银行，资金筹措渠道较为丰富。
4、收回投资方面，涉及拆除新建的项目能够利用商品住宅的销售回款结合商业地产的经营收入，部分项目通过区域内储备地块的联动开发（如沈阳、合肥）平衡资金，但由于拆迁补偿和改造工程相对复杂、非标，回收期也较招拍挂开发项目更长；不涉及拆除新建的项目只能依靠收储（收租）资产的经营收入，回收期预计更长，或达到4-10年及以上。这与何副总理 “实行改造资金和规划指标全市统筹、土地资源区域统筹，促进资金综合平衡、动态平衡”“多种业态并举”的表述相符。
5、市场化主体参与路径方面，模式比较多元化，既可采用轻资产模式作为项目的总承包方或代建代运营方，也可采用中资产（深圳统租改造城中村）或重资产（上海投资开发住宅和商业、苏州投资入股菜场）模式。
上海蟠龙村城中村改造：商业部分保留改造，住宅部分拆除新建
根据上海市政府网站，截至22年末，上海全市共有城中村点位约679个，涉及农户约10.73万户；23-25年计划每年启动城中村改造项目10个，至25年全面启动中心城区周边城中村改造项目，至27年完成中心城区周边城中村改造项目，至32年全面完成城中村改造项目。蟠龙村既是上海首批城中村改造项目，又是上海32个历史风貌保护区之一，通过引入市场化力量，将商业运营和住宅开发、保留改造和拆除新建相结合，在延续蟠龙古镇文脉的同时，将板块焕新为虹桥国际商务区的生活方式新地标，具有较强的借鉴意义。
改造模式：市场化房企控股的合资公司主导二级开发，商业部分保留改造为主，住宅部分拆除新建。改造之前，蟠龙村遍布小工厂、小作坊、仓库和民宅，建筑和街道因年代久远逐渐衰败，河道淤塞、水质较差，居民生活条件较差。项目于2014年启动规划，2015年初上海市青浦区与瑞安集团启动对蟠龙古镇及周边地区的评估研究，并于2015年底编制完成《青浦区蟠龙古镇及周边地区评估报告》。2016年12月，蟠龙城中村地块改造项目正式获得青浦区政府批准，总占地面积752亩，分为三大功能空间：约23万平的公共公园绿地“蟠龙公园”、约5万平的水乡古镇商业“蟠龙天地”、约25万平的商品住宅“蟠龙国际住区”，其中，公园部分主要进行景观品质升级；商业部分融合了历史建筑保护性改造、古建筑形态+新立面设计、新建建筑三种不同类型的设计策略；住宅部分进行拆除新建，由徐泾资产、西虹桥公司和瑞安集团共同成立的合资公司上海蟠龙天地有限公司作为实施主体。项目还为原住民专门规划了动迁安置房地块，由国企背景的上海徐泾房地产有限公司负责建设。
2017-2018年蟠龙城中村改造项目主要重心在于征求原住民的同意并提供拆迁补偿，将地块属性由集体用地转变为国有用地，2018年项目正式动工。2019年10月、2020年5月项目商业和住宅地块分两批次通过招拍挂出让，8幅地块合计出让金60亿元，均由上海蟠龙天地有限公司底价竞得；2019年11月拆迁安置地块出让，出让金2亿元，由上海徐泾房地产有限公司底价竞得。商品住宅“上海蟠龙天地”于2020年初开工，2020年10月以来陆续开盘销售，去化迅速，2021年以来陆续竣工交付；动迁安置房“蟠龙馨怡家苑”于2020年12月开工，2022年底竣工；2023年4月底，水乡古镇商业“蟠龙天地”正式开业，汇聚140家品牌，包括近20家上海首店、超过60家区域首店，人气火热。
资金市场化房企+国企平台+集体组织+商业银行贷款。根据上海市政府网站，蟠龙城中村改造项目总投资将近140亿元，资金来源主要包括市场化房企（瑞安集团）、国企平台（西虹桥公司、徐泾房地产公司）、集体组织（徐泾资产）和商业银行。其中，项目实施主体上海蟠龙天地有限公司由瑞安集团（80%）、西虹桥公司（10%）和徐泾资产（10%，为集体组织）合资成立，主要负责拆迁补偿、土地平整、古建筑修缮改造、公园和水体景观改造、住宅和商业开发、商业运营等工作；动迁安置房地块则由国企背景的徐泾房地产公司获取和建设。作为市场化运作的项目，在开发过程中也取得了商业银行的开发贷支持。
回收投资：商品住宅的销售回款+商业小镇的经营收入，回收期5年左右。蟠龙城中村改造项目主要依靠两个渠道回收投资。其一是商品住宅的销售回款，根据瑞安房地产的年报，上海蟠龙天地自2020年10月开盘销售以来，2020-2022年分别贡献销售金额29、74、48亿元，2023年还将有少量高层/联排产品入市，可售货值3亿元。即上海蟠龙天地有限公司可以通过商品住宅销售回收约154亿元资金，已超过项目总投资额。其二是水乡古镇商业的持续性收入，同样根据瑞安房地产年报，蟠龙天地计容建面为4.9万平，其中可供出租面积为4.1万平，2023年4月开业后，项目将为上海蟠龙天地有限公司持续贡献租金和商业运营相关收入。总的来看，项目从2014年启动规划，2017年开始陆续投入资金，至2022年通过商品住宅的销售基本收回前期投资，之后还能通过商业部分的运营持续产生现金流。
深圳元芬新村城中村改造：统租改造，微利运营
根据新华社和《经济日报》的报道，截至22年末，深圳居民房屋自有率为23.7%，有近73%的人租房生活，而深圳城中村共有住房约540万套（间）、约2亿平，占全市租赁住房的比例超过60%。因此，城中村成为满足深圳居民住房需求的重要渠道。根据《深圳市城中村（旧村）综合整治总体规划（2019-2025）》，深圳城中村居住用地综合整治分区划定规模达到5502公顷，提出通过微改造方式，规范引导各区在综合整治分区内有序推进城中村住房规模化统租改造。23年3月，深圳市住建局印发《深圳市城中村保障房规模化品质化改造提升指引》，旨在规范和加速推进统租模式。元芬新村是深圳首批城中村综合治理项目，改造进展较快，实施主体原先为民企，23年吸引深圳国企共同投资，模式具有代表性。
改造模式：国企平台和市场化主体成立合资公司，整栋租赁，改造后再出租、运营。根据新华社的报道，元芬新村位于深圳市龙华区，占地面积约10万平，常住居民约1.5万人，户籍人口仅565人，共有259栋楼房。改造之前，元芬新村楼栋缺乏系统规划，楼体破腐陈旧、结构开裂、基础设施落后，环境脏乱，水电缺口较大，无消防安防等安保系统，缺少便利性生活服务。
2018年，元芬新村和愿景集团（聚焦城市有机更新、租赁社区建设与运营、不动产投资基金业务的民企，高管团队多具有链家系背景）旗下的深圳微棠公司展开合作，业主将房屋整栋租给愿景集团，愿景集团针对社区室内外环境、公共空间规划以及社区运营管理等方面进行规模化整改，打造租赁社区样板——微棠新青年社区，探索收储、改造、出租、运营的城中村改造新模式。根据新华社的报道，截至22年末，已有90余栋业主和微棠签约并改造完成，即微棠的租赁住房已覆盖全村总栋数的三分之一以上。
凭借在元芬新村城中村改造的经验，愿景集团吸引到了深圳国企的投资。2023年2月，深圳市人才安居集团和愿景集团联合设立深圳市安居微棠住房租赁投资控股有限公司，注册资本20亿元，定位为“深圳市城中村住房租赁社区运营服务商”，坚持“增供低价、保本微利”原则，以“微利可持续、全链条服务”为经营理念，推动城中村保障性住房规模化品质化改造提升。根据深圳市政府网站，截至23年3月，安居微棠已经摸排深圳167个城中村、3万个楼栋、超3000万平潜力改造空间，将在各区快速打造1到2个标杆项目，确保全年筹集超过3万套。
资金国企平台+市场化住房租赁机构+国开行和商业银行贷款+财政补贴。根据愿景集团官网，城中村房源改造包括房屋测绘加固、消防设施设备、强弱电、外立面改造以及室内精装修，总体成本达到2500-3000元/平。若以安居微棠全年筹集超过3万套的目标推算，潜在改造投资超过30亿元。此外，统租模式下每月向业主支付租金也会产生现金流出，若改造后出租率不理想，这部分资金将会成为运营企业的负担。
早期愿景集团独自探索改造模式的时候，改造资金基本都由集团筹集。而在合资公司设立后，资金来源更为丰富，包括国企平台、专业民企、金融机构和财政补贴。一方面，深圳市人才安居集团和愿景集团将按照股权比例对项目进行投资（51%：49%）；另一方面，深圳市人才安居集团可以为项目带来银行授信和政府补贴。根据深圳市政府网站，人才安居集团分别与国家开发银行、中国银行、中国农业银行、中国工商银行、中国建设银行共五家金融机构深圳分行签署5000亿元合作协议，包含了对城中村改造领域的支持。此外，安居微棠可以享受到中央财政专项补贴、城中村规模化租赁改造补贴、包租房补助、运营补贴等财政资金支持。
回收投资：租金+商业配套+增值服务收入，回收期10年左右。根据愿景集团官网，在与深圳市人才安居集团合作后，尽管政府补贴基本上可以和向业主支付的租金成本相抵，但面向C端收取的租金涨幅相比过去也有了更严格的限制，凭借租金和运营收入收回前期改造成本，仍然需要十年左右的时间。截至22年末，安居微棠在元芬新村的项目租金收入占比约70%，其余部分主要依靠便利店、药店、超市、餐饮等商业配套产生，项目也在积极探索电梯广告、零食柜、打印机、烘干机等增值服务，希望逐步降低租金收入的比例。
沈阳太原街城市更新：国企平台主导区域内的组合开发
根据沈阳市城乡建设局，沈阳于2021年入选全国首批城市更新试点城市，截至23年6月已划定55个城市更新片区，首批实施16个，策划项目包176个，总投资521亿元；2022、2023年分别安排城市更新项目投资262、561亿元。其中，太原街在沈阳近代城市建设史上具有重要价值，而太原街城市更新项目也入选了住建部实施城市更新行动可复制经验做法清单，具有借鉴意义。
改造模式：国企平台作为融资和运营主体，与区域内棚改储备地块、低效用房组合开发，引入市场化主体代建代运营。太原街位于沈阳市和平区，始建于1898年，自古以来就是沈阳最繁华的地标性区域之一，但近年来存在产业业态同质化、交通压力较大、文化遗存利用度不高、空间环境品质亟待提升、片区缺少知名IP等问题。根据沈阳市政府网站，太原街城市更新总面积4.5平方公里，其中核心发展板块规划面积约3平方公里，核心设计范围约1平方公里。2021年11月，核心发展板块城市更新规划设计启动；2022年6月，方案正式公布，围绕“两广场、三街路、三庭院”，实施民生保障、产业经济振兴、人文魅力彰显、绿色生态优化、韧性智慧支撑五大行动。截至23年6月，已初步完成中山路、中华路、太原南街的街路更新和一批老旧小区、街角绿地、口袋公园的改造建设，中山路历史文化街区、重点历史建筑改造正在紧张推进。
和平区专门成立太原街城市更新有限公司，以国资平台作为太原街城市更新项目的融资和运营主体。同时，和平区引入市场化央企华润置地作为“三街路”其中之一的中山路的代建代运营主体，参与中山路的前期管理、勘察设计、开工准备、工程建设、竣工交付、运营管理等各个环节，提供项目全生命周期管理服务。
此外，和平区还将太原街板块内125公顷历史文化街区保护、101万平方米老旧小区改造、31个口袋公园等民生公益项目，与6个棚改储备地块、1个停缓建项目进行组合开发，并将10处低效用房项目改造成为历史风貌街区、产业办公、租赁住房、公共服务配套设施、停车场等，通过协议搬迁、先租后出让、带产业条件出让等多种方式，统筹进行跨项目运作实现收益平衡。
资金国企平台+国开行贷款+商业银行贷款。根据沈阳市政府网站，太原街城市更新项目总投资145亿元，其中核心发展板块计划总投资25亿元，资金来源包括国企平台、国开行政策性贷款和商业银行贷款。和平区出资5亿元成立太原街城市更新有限公司，向国家开发银行申请2.53亿元政策性贷款作为项目资本金，撬动工商银行20亿元城市更新项目贷款。就沈阳全市而言，17个城市更新片区已累计取得179.3亿元银行授信。
收回投资：组合开发储备地块的销售回款+改造新增商业地产的经营收入。一方面，太原街城市更新项目与6个棚改储备地块进行组合开发、肥瘦搭配，我们预计储备地块未来的销售回款将成为平衡项目资金的重要渠道；另一方面，项目范围内改造新增的商铺、产业办公、租赁住房、停车场等，也将持续产生现金流入。市场化参与主体华润置地由于采用代建代运营的轻资产模式，不存在收回投资的问题，可以获得代建和长期的运营管理收入。
合肥卫岗王卫片区城市更新：国企主导一二级联动，土地出让附带改造要求
根据合肥市政府网站，2023年合肥将加快推进现有104个城中村改造，力争三年内基本完成。卫岗王卫片区是合肥重点推进的城市更新试点区域，片区内也包含多个城中村。该项目入选了住建部实施城市更新行动可复制经验做法清单。
改造模式：国企平台主导一二级联动开发，土地出让附带改造要求，拆除重建+整治提升+保留保护，引入市场化主体代建。根据合肥政府网站，卫岗王卫片区位于合肥市包河区，片区内的上下卫、吴夹衖、段郢、臧大郢、贾小郢等村组已成为合肥二环内为数不多的集中连片城中村区域，普遍存在布局混乱、房屋破旧、居住拥挤、交通阻塞以及公共服务设施短板突出等问题。2022年初，合肥全面启动城市更新工作，卫岗王卫片区成为全市重点部署的“三片”之一，被纳入城市更新首批试点区域，项目范围2.4平方公里，总建面约400万平，计划综合采用拆除重建、整治提升和保留保护等多种方式：一方面对片区内年代久远、老旧杂乱的上下卫、吴夹衖等城中村区域实施征迁，将集体用地转化为国有用地，原住民可选择实物安置或货币化安置的补偿方案；另一方面，对部分老旧小区、沿街老旧建筑、破损道路和街头游园实施综合改造提升，此外还将进一步补齐公共服务设施短板，新建一批学校、卫生服务中心、绿地公园、安置房等。
卫岗王卫片区城市更新由区属国有企业主导运作，以一二级联动开发为基础，将轨道TOD项目、片区安置房、公益性项目建设等作为土地上市条件。根据合肥政府网站，合肥市包河区城市更新建设有限公司（区属国有企业）为卫岗王卫片区土地一级整理单位，同时也通过招拍挂底价竞得片区城市更新相关地块的二级土地开发权。根据中指院的数据，截至23年6月末，卫岗王卫片区城市更新相关地块已经分三批次出让，竞得人均为合肥市包河区城市更新建设有限公司，土地总价为26.81亿元。这些地块普遍附带细致的出让条件，包括一个TOD综合开发项目、21.91万平实物安置住宅、8000平租赁住宅，青年路道路及沿线立面提升改造，老旧小区管网提升改造，以及若干公园、道路、幼儿园的建造要求等。
此外，项目还引入本地民企作为代建和品牌输出方。根据安徽合肥公共资源交易中心，23年3月末，安徽置地投资有限公司（民企）中标卫岗王卫片区城市更新项目经营性地块委托开发管理及品牌输出服务，中标价1.1亿元。
资金国企平台+国开行贷款+省级财政支持。根据安徽合肥公共资源交易中心的数据，卫岗王卫片区城市更新工程项目总投资约40亿元，再加上拿地成本、代建成本等。资金来源除了由区属国有企业合肥市包河区城市更新建设有限公司筹集之外，还得到了国开行和省级财政支持。根据安徽省住建厅网站，安徽省住建厅与国家开发银行安徽省分行签订战略合作备忘录，支持“整市(县)推进”城市基础设施建设模式，正在推动重点项目60个，实现授信183亿元；此外，安徽省财政厅、省住建厅联合下达2023年城市更新专项资金，合肥市获得1200万元，将带动卫岗王卫片区在内的3个片区城市更新项目。
收回投资：一二级联动开发的销售回款。我们预计卫岗王卫片区城市更新将主要依靠一二级联动开发的商品住宅销售来收回投资。根据中指院的数据，项目相关地块合计计容建面为51.91万平，扣除无偿移交政府的安置房、租赁住房21.91万平，剩余30万平以可售商品住宅为主。市场化参与主体安徽置地由于采用代建模式，不存在收回投资的问题，可以获得代建费收入。
成都猛追湾城市更新：政府重资产收储，企业轻资产改造运营
2018年，成都市政府、市文旅局提出以“万巷更新，予一巷以万象”为核心理念的老城区文化品牌建设方案，以“八街九坊十景”为抓手，打造市区内42条街巷，串联周边社区、老旧院落、历史建筑和文物保护单位，系统推进社区、街区、片区的整体活化。猛追湾地处成都一环路内侧，紧邻知名的太古里-春熙路商圈，成都市将其作为天府锦城“八街九坊十景”首批示范工程，通过EPC+O模式，打造了一处与远洋太古里截然不同的“市井烟火”场景浓郁的街区。该项目入选了住建部实施城市更新行动可复制经验做法清单。
改造模式：国企平台收储持有物业，引入市场化总承包方负责规划设计、改造施工、后期运营。猛追湾位于成都市成华区，由于产业外迁而逐渐衰败，与一河之隔的太古里-春熙路商圈形成鲜明反差。猛追湾城市更新项目于2019年正式启动，整体范围1.68平方公里，以2.5公里滨水黄金地带为研究范围，重点对下湾区555亩片区进行文化传承与城市更新。
项目先是按照“收、租、引”的思路，政府主导整合片区物业资源，为业态优化调整、物业统一运营、片区产业升级提供载体保障。一是收储国有物业，实现统调统管：区国资部门牵头梳理调配，率先腾退区属国有物业，将原归属不同国有单位的各类物业面积约4.2万平统归项目业主，即成都锦城华创置业有限责任公司（国企平台）。二是租购重点商铺，实现统收统管：由锦城华创和属地街道成立联合工作专班，对重要节点和部分确需置换业态的商铺实施收租收购。三是制定正面清单，实现以引代管：通过正面清单引导和产业政策扶持，鼓励商户自主调整业态，以控制片区产业结构和质量。
之后，项目通过公开招标引进万科与设计单位、建设单位等组建的联合体作为总承包方，同时万科获得一定年限的街区运营管理权，探索策划、规划、设计、建设、运营一体化的投资运营模式，对收储资产实施整体规划、分步实施和商业运作。在规划设计过程中，项目坚持“修旧如旧、产业活化、有机更新”的原则，通过对猛追湾文化内核的重新梳理，以“绣花功夫”代替“大改大建”，以建筑外立面翻修、道路绿化改造、灯光改造等局部工程为主，最大限度减少拆除与新建工程，实现片区“一街一坊三巷”的焕新升级。
资金国企平台。猛追湾城市更新项目是成都市首个采用EPC+O模式的城市更新项目，即项目由政府出资及指导考核，产权归政府所有，通过公开招标引入市场化总承包商，承担设计、建设、运营等一体化职责。根据成都市政府网站，项目一期总投资额10亿元，全部由国企平台筹措。
回收投资：收储资产的经营收入。猛追湾城市更新项目不存在地产开发，需要依靠收储资产的经营性收益收回改造投入。市场化参与主体万科由于不持有收储资产，不存在收回投资的问题，可以获得项目设计和建设收益（招标金额10亿元，需要与其他联合体分成），以及长期的运营管理收入。
重庆戴家巷老街区更新：政府引导撬动+居民自发参与的“微更新”模式
根据《重庆市城乡人居环境建设“十四五”规划》（2022年1月），重庆市计划至2025年，完成城市老旧功能片区更新改造试点项目30个，其中主城新区7个，中心城区23个。其中，戴家巷老街区通过政府引导撬动+居民自发参与的“微更新”模式，推动老街区焕新升级。该项目入选了住建部实施城市更新行动可复制经验做法清单。
改造模式：政府直投改造基础环境和设施，国企平台收储改造房屋资产并进行后期运营，吸引居民自发投资参与。根据重庆市政府网站，戴家巷老街区位于重庆市渝中区，主要由核心区和崖壁公园两部分组成，其中核心区建筑面积约8285平方米，崖壁公园面积约1万平。随着周边码头的衰落，戴家巷逐渐从繁华的商业中心没落为悬崖边的破旧棚户区，与邻近的洪崖洞景区形成鲜明对比。戴家巷区域内街巷逼仄，大部分房屋老旧破损，存在屋面漏水、立面破败、管网不畅、乱搭乱建、消防隐患等问题，临江崖壁杂草丛生，居民出行不便，且存在滑坡等地质隐患。
2018年，渝中区启动戴家巷老街区城市更新项目，对戴家巷片区实施老旧社区改造提升、崖壁步道建设、商业空间更新改造，并于2021年建成开放。项目统一规划、分步推进，采取“政府引导撬动，居民自发参与、各方共治共管”的方式实施更新：一是政府发挥引导作用，利用财政直投进行街区环境提升、基础设施改造与公服设施配套，为居民自发参与更新工作创造良好外部环境；二是区级平台公司——重庆长翔文化旅游发展有限公司整合1.1万平房屋资产，其中保留老旧建筑7200平方米、新建临时商业建筑1100平方米，通过运营自持商业资产，以点带面，形成示范效应，引导居民出资加装电梯、改造住房室内装修、提升商业业态，激发了社区居民自发更新的积极性；三是项目建成后，由长翔公司牵头与周边商家合作组建商业联盟，共同负责片区后期运维管理，引入文化创意、餐饮酒店等业态。项目坚持“微更新”理念，在改造中完整保留戴家巷外立面风貌，拆除建筑规模仅占5.6%，容积率由2.94降为2.82。
资金财政支出+国企平台+商业银行贷款+居民自筹。根据重庆市政府网站，戴家巷老街区城市更新项目总投资约2.58亿元，主要由区级财政和平台公司筹集的银行贷款承担。其中，渝中区投入财政专项资金1亿元，主要用于基础设施和环境提升；区级平台公司贷款1.98亿元，整合并改造存量房屋资产。此外，老街区居民自发筹集约1亿元用于加装电梯、房屋装修、特色小店经营等。
回收投资：收储资产的经营收入，回收期6-7年。戴家巷老街区城市更新项目不涉及房地产开发，需要通过自持物业经营性收入回收改造成本。根据重庆市政府网站，改造后老街区人气不断提升，常住人口增加约80%，临街底商租金提升8-10倍，区域运营收入约6-7年可收回房屋改造成本。
苏州老菜场更新：国企商管公司承租、改造、运营，吸引社会资金投资
苏州市2019年7月启动老菜场更新改造，旨在将脏乱差的老菜场改造为干净整洁的特色市集，改善环境、升级业态、丰富服务。根据《人民日报》，截至2023年3月，苏州市427家老菜场中的280家已经完成更新。其中，双塔市集是苏州市第一家按照“市集模式”完成更新的菜市场，其模式得到了广泛的复制推广。该项目入选了住建部实施城市更新行动可复制经验做法清单。
改造模式：国企平台承租菜场，改造后再出租、运营，市场化主体可以投资入股。根据《中国建设报》，双塔市集的前身——双塔菜场建于1997年，位于苏州市姑苏区，占地面积2310平方米。至2019年，双塔菜场设施设备普遍老化，外观老旧、功能单一、配套不足、卫生条件较差，加之动线设计不合理，导致商铺空置率高达25%左右。为了改造双塔市集，苏州市引入国资商业管理公司——苏州名城汇邻广场商业管理有限公司，向市集原始产权人承租后，统一负责市集内部装修、设施设备维护、消防改造、软装设计、智慧系统和后期运营等工作，再以房屋租赁形式出租给经营户，通过业态提升收取租金及物业管理费保持收支平衡。
双塔市集的改造坚持保护性更新，力避大拆大建，因此改造落地速度较快，2019年4月双塔市集改造开始规划，8月落地建设，12月即建成开放。菜场的老商户在完成更新改造后可以选择自愿回迁，汇邻公司提供相关培训，引导业态转型升级。根据《人民日报》，双塔市集79家经营户中，45家是经过业态转型升级的老商户，已在糕点制作、精品米酒、特色奶茶等多个业态培育10多个店铺品牌，带动市集人气、经营效益持续提升，截至2023年初，日均客流量约1万人，日均总营业额超过18万元。而在双塔市集之外，部分有条件的老菜场被改造为文创特色市集，增加书店、舞台、展览区、公共空间等设施，成为具有烟火气的城市会客厅，成功探索老菜场文创化、生态化、网红化、智慧化发展路径。
资金国企平台+市场化主体。根据《中国建设报》，双塔市集的改造成本为1800万元，全部由国资背景的苏州名城汇邻广场商业管理有限公司自行筹集。但在模式跑通后，苏州市其他老菜场的改造过程中也吸引了部分社会资本的投资。根据《人民日报》，苏州市已更新改造的280家老菜场，70家由社会力量参与完成。例如蔬菜批发商宋艳艳成功竞标吴中区郭巷市集的更新改造，尤其负责资金投入，汇邻公司负责菜市场的改造设计、品牌导入、运营管理等事项。
回收投资：市集经营收入，单个菜场回收期4-5年。以双塔市集为代表的苏州老菜场更新改造大多数不涉及房地产开发，主要依靠市集长期经营产生的租金和物管费收回改造成本。此外，商管公司还可以依靠品牌输出，收取一定管理费用。根据《人民日报》，单个菜场改造后预计4-5年能够收回投资。
其它案例：资金、土地、审批三方面支持社会资金参与
除了以上总结的案例之外，我们注意到在住建部《实施城市更新行动可复制经验做法清单（第一批）》中，还提到三类有利于吸引社会资金参与城市更新的做法：构建多元化资金保障机制、完善土地政策和优化审批流程。
资金保障方面：成都通过市、区两级财政设立城市更新专项资金，通过资本金注入、投资补助、贷款贴息等方式给予支持；铜陵积极争取国家开发银行的贷款支持，6个城市更新片区项目获得一次性授信46.18亿元基准利率下浮贷款，贷款资金已到位13.3亿元；上海地方国企联合房企和保险公司设立800亿元城市更新基金；潍坊减免城市更新项目行政事业收费。
土地政策方面：上海市完善零星用地整合利用方式，同一街坊内的地块可以在相关利益人协商一致的前提下进行地块边界调整；重庆市鼓励用地指标弹性配置，给予增加公共服务功能的城市更新项目建筑规模奖励，有条件的可按不超过原计容建筑面积15%左右比例给予建筑面积支持；黄石市鼓励利用存量土地资源和房产发展文化创意、医养结合、健康养老、科技创新等新产业、新业态，可在5年过渡期内享受按原用途、原权利类型使用土地，过渡期满可按新用途、新权利类型，以协议方式办理用地手续。
优化审批方面：北京市简化简易低风险工程建设项目审批要求，唐山市分类制定简化审批流程方案，黄石市建立城市更新项目审批“绿色通道”。
投资建议
我们认为城中村改造是房地产行业向新模式转型的必要一环，但其不会像棚户区改造那般波澜壮阔，而是更加源远流长，对于超大特大城市带来深远影响。具备资源优势的地方国资有望优先受益于此次政策推进，尤其是那些深度介入本地城市更新进程的核心城市国企。
短期来看，7月政治局会议显著提振了房地产行业的政策预期，住建部的积极表态是政治局会议新定调下的明确调整，我们期待后续因城施策进一步发力，尤其是需求端政策进一步蔓延以及向更高能级城市拓展的速度和力度。我们看好具备充裕供应弹性的城市以及在主流城市有充裕货值和较强补货能力的优质房企。
风险提示
行业政策风险：宏观流动性的变化、因城施策的调控政策存在不确定性，在新发展模式的指引下，住房、土地、金融、财税等房地产相关领域的制度存在调整优化的可能，都可能对房企经营造成扰动。
行业下行风险：房地产行业规模高峰可能已经过去，部分区域销售、拿地、新开工、投资等关键指标存在趋势性下行风险。
部分房企经营风险：若经营和融资性现金流修复低于预期，部分房企仍可能面临较大的资金链压力，进而出现经营困难等问题。
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